La compra de empresas mediante apalancamiento financiero

La compra apalancada de una empresa (LBO) consiste en financiar la mayor parte del precio de compra con recursos financieros ajenos, garantizados por los flujos de caja futuros y por los activos de la empresa.

Los pasos en un LBO son los siguientes:

  1. Oportunidad de compra
  2. Contacto con banco de inversión y búsqueda de financiación
  3. Constitución de una SPV cuyo capital lo adquieren los financiadores
  4. Con la liquidez de la SPV se lanza una OPA para adquirir la empresa objetivo
  5. Absorción de la compañía objetivo por la SPV

Características que debe tener un candidato

  • Flujos de caja libres consistentes y estables para poder hacer frente al servicio de la deuda. Los candidatos suelen ser negocios maduros con demanda estable.
  • Empresa estabilizada o de lento crecimiento. La liquidez se tiene que utilizar para devolver la deuda, no para crecer.
  • Equpo directivo experimentado y estable, capaces de trabajar en ambiente de alto riesgo financiero.
  • Posibilidad de reducir costes y aumentar la eficiencia (Empleados, gastos de capital, costes administrativos, servicios redundantes…)
  • Los directivos han de ser accionistas de la empresa, muy implicados en la gestión, para mayor seguridad de los acreedores.
  • Bajo endeudamiento previo al LBO, es decir, debe tener su capacidad de endeudamiento infrautilizada
  • Posibilidad de vender activos no relacionados con el negocio central para obtener liquidez.

Componentes de un LBO

Participantes en un LBO:

  • Promotores: Organizan y llevan a cabo la operación. Incluyen un patrocinador (banco de inversión, fondo de cobertura, fondo capital-riesgo, fondo de inversión en acciones de LBO) y al equipo directivo.
  • Inversores en deuda y en acciones del LBO
  • Vendedores

 Proceso de un MBO: (Caso particular en el que una empresa vende una filial a los directios de la misma)

  1. Decisión de la empresa de vender la filial y de los directivos de comprarla
  2. Análisis financiero de la empresa: ¿puede soportar los niveles de endeudamiento para financiar su adquisición? Utilización de métodos de valoración de empresas.
  3. Determinación del precio de compra
  4. Determianción de la inversión de los directivos
  5. Constitución del grupo de prestamistas
  6. Emisión de acciones para que sean adquiridas por otros inversores
  7. Análisis de los flujos de caja libres, ¿suficientes para pagar la deuda?
  8. Firma del acuerdo sobre financiación

El comprador

Los promotores del LBO pueden ser:

  • Un grupo de inversores (LBO)
  • Los directivos de la empresa a adquirir (MBO) o un grupo de empleados
  • Una institución financiera (p.ej: una compañía de capital-riesgo)
  • Un grupo de ejecutivos que no trabaja en la empresa a adquirir

En el caso particular del MBO:

  • Objetivos de la operación para los directivos: desarrollar un proyecto empresarial / controlar la empresa y obtener rentabilidad
  • Posibilidad de integrar en la operación un plan de opciones sobre acciones para los directivos: transferir paquetes de acciones en poder de los prestamistas al equipo directivo, de forma progresiva y en función de cumplimiento de objetivos.

Los prestamistas principales

Se utilizan los recursos ajenos para financiar la compra de las acciones de la empresa objetivo.

La deuda principal otorga prioridad en el cobro de intereses respecto a otros tipos de deuda (deuda subordinada) y a la hora del reparto en caso de liquidación de la empresa.

Las garantías pueden ser:

  • Asegurada: está avalada por los flujos de tesorería esperados y por los activos de la empresa adquirida.
  • No asegurada: No está avalada por ningún activo.
  • Pueden existir franjas de deuda aseguradas por activos individuales.

El prestamista principal suele ser un banco comercial, compañía de seguros o inversor institucional y suele constituir el 50% de la financiación de un LBO

El valor del préstamo depende de los resultados de la empresa, generación de tesorería y el valor de liquidación de los activos que lo avalan.

El plazo depende de la vida económica de los activos. Si los activos son inventarios o derechos de cobro, serán créditos renovables a 1-3 años.

Las clausulas de protección pueden ser:

  • Negativas: Limitan ciertas acciones sin consentimiento acreedor (ej: endeudamiento adicional, hipoteca en beneficio de otro acreedor, reparto de dividendos más allá de una proporción sobre beneficios, etc.)
  • Positivas: Acciones que la empresa debe llevar a cabo (entrega de estados contables, creación de un fondo para amortización de deuda, mantenimiento de patrimonio mínimo, etc.)
  • Según lo que se proteja: Cláusulas sobre los activos, sobre los dividendos, sobre la financiación, ratios financieros, de vinculación.

El riesgo financiero es alto, por lo que los tipos de interés suelen estar entre uno y tres puntos por encima del tipo preferencial o sobre LIBOR o EURIBOR

Prestamistas subordinados

Prestamistas de entresuelo

  • Completan la financiación
  • Lo lidera un banco de inversión
  • Lo integran grupos de capital-riesgo, compañías de seguros, fondos de inversión, fondos de pensiones.

Características de la financiación de entresuelo

  • Situada entre la deuda principal y los recursos propios
  • Deuda subordinada: cobro de intereses y liquidación después de la deuda principal.
  • Más riesgo que la deuda principal y menos riesgo que los recursos propios.

Esta representada en bonos de altos rendimiento (bonos basura)

  • Baja calidad crediticia según agencias de rating
  • Proporcionan mayor tipo de interés que deuda principal (2,5% más)
  • Pueden incorporar warrants (para adquirir acciones a un precio prefijado en plazo determinado), pueden ser convertibles en acciones, etc.
  • Plazo: Menor que la deuda principal ( a partir de cinco años en el mercado europeo y diez años en el americano)
  • Posible división en tramos con distintos instrumentos: bonos cupón cero, bonos subordinados y pagarés (franjas verticales de financiación)
  • Clausulas de protección menos restrictivas que deuda principal.
  • Mayor volatilidad: Más sensibles al valor de las acciones de la empresa
  • Su rendimiento ha de cubrir diversos riesgos: de tipo de interés, de impago, de liquidez, etc.

Las posibles consecuencias del elevado apalancamiento son:

  • Aumento del rendimiento de las acciones si la empresa resultante de la F&A funciona bien.
  • Aumento de riesgo financiero (flujos de liquidez suficientes para cubrir gastos financieros)
  • Mayor control de los prestamistas sobre las decisiones operativas de la empresa.
  • Reducción de la capacidad de endeudamiento futura.

Desde el punto de vista del prestamista de entresuelo:

  • Espera obtener beneficios por el aumento esperado del valor de las acciones, al venderlas unos años después.
  • Aspectos de la empresa que analiza: equipo gestor, flujo de caja, nivel de deudas a corto plazo, estado de los activos, tipo de negocio, etc.
  • Posibilidad de reducir el riesgo diversificando entre los distintos instrumentos

Inversores en acciones

Buscan obtener un rendimiento a largo plazo por un aumento en el valor de las acciones.

Esperan obtener mayor rendimiento que la financiación ajena por el mayor riesgo asumido, especialmente si la empresa no cotiza en Bolsa (ej: 30-50% un inversor institucional)

Algunas formas de desinversión:

  • Venta en Bolsa (si la empresa cotiza)
  • Venta a otros inversores de forma privada si la empresa no cotiza y no se desea solicitar admisión a cotización.
  • Venta a la propia empresa.

El vendedor

Accionistas que desean vender sus títulos, por diversos motivos: empresa familiar, procesos de desinversión, etc…

El LBO y la empresa

Cambios en la estructura de la propiedad

  • Nuevos accionistas y acreedores principales
  • Mayor coincidencia de objetivos de todos los grupos participantes en el LBO (creación de valor)

Cambios en la estructura del activo

  • Identificar negocios rentables, en los que la empresa tiene ventaja comparativa y venta del resto.
  • Algunos inconvenientes: La mayor carga puede hacer que disminuyan otros gastos importantes para el futuro (ej: I+D) y que los directivos no quieran aumentar el riesgo con la consecuente pérdida de oportunidades.

Cambios en la estructura organizativa

  • Mejora la eficiencia (ahorro de costes y mejora de los flujos de tesorería)
  • Importante la reducción de costes generales. Se busca mejorar coordinación y comunicación (reducción del equipo asesor, acortamiento de las líneas jerárquicas, centralización de decisiones estratégicas, incentivos según productividad, mejora del sistema informativo de gestión)
  • Potencial de aumento en flujos de tesorería mediante mejoras en gestión del fondo de maniobra: reducción de inventarios y cuentas a cobrar.

La acumulación apalancada

La acumulación apalancada (Leveraged Build Up) es una estrategia financiera que consiste en utilizar el endeudamiento para financiar una serie consecutiva de adquisiciones.

  • Patrocinador recluta a alto directivo para hacerle socio y dirigir el equipo gestor
  • Equipo gestor realiza adquisiciones para formar gran compañía, con respaldo del patrocinador.
  • Posibilidad de cotizar en Bolsa cuando al alcanzar suficiente tamaño y así favorecer la venta de las acciones de los propietarios.

Estructuras de capital:

  • Acciones, deuda soberana, deuda principal
  • Basada en fondos propios: las acciones son parte fundamental para adquirir la compañía plataforma, que será apalancada a través del endeudamiento. Mayor flexibilidad
  • Basada en el endeudamiento: Con mayor peso de la financiación ajena sobre la propia. Requiere acuerdo con prestamista.

 

 

 

 


Deja un comentario

Tu dirección de correo electrónico no será publicada. Los campos necesarios están marcados *

Puedes usar las siguientes etiquetas y atributos HTML: <a href="" title=""> <abbr title=""> <acronym title=""> <b> <blockquote cite=""> <cite> <code> <del datetime=""> <em> <i> <q cite=""> <strike> <strong>